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陈志武 | “钱”的多寡：制度资本与国家的货币化能力
陈志武，华人著名经济学家、耶鲁大学前金融经济学教授，香港大学冯氏讲席教授及亚洲环球研究所所长。曾获得过墨顿·米勒奖学金。主要研究方向：市场监管、资本市场、证券投资管理、公司治理、公司财务与组织战略、股票定价等问题。后专注于经济史与中国经济研究。
《西方的兴起真如〈白银资本〉所言吗？》（网络版名《西方的兴起，不靠掠夺靠制度》）一文刊出之后，引发一些反响。没想到的是有这么多人自然认定西方的兴起靠的是掠夺，认为是掠夺给他们带来了第一桶金，然后才有金融市场的发达，才有科学技术进步，才有他们的现代化，才有他们的文化进步，等等。总之，是掠夺在先，发展在后。这样的结论下起来当然简单直接，爽快过瘾，也符合我们以往和今天教科书的逻辑。只不过这种结论经不起仔细推敲，如果西方的兴起或崛起靠的是掠夺，为什么成吉思汗的蒙古掠夺之后没有留下任何东西？最早征服美洲大陆并从拉美掠夺了大量金银的西班牙后来没有成为西方、更没有成为世界长久强盛的国家呢？以当今的中东国家为例，为什么它们藏在地下的“意外”石油财富没让它们成为世界实力之强呢？其实，道理可能很简单，掠夺来的意外财富除了挥霍之外，不会有人珍惜，不会给人带来积极改进的压力，反而使人、使社会变懒。
关于西方兴起的原因，当然是一个大题目，几千字无法讲清。如果西方的兴起真如《白银资本》所说是由墨西哥等拉美国家的白银所致，那么16世纪之前的西方应该还没什么发展。还是以笔者谈到的金融发展题目为核心，这就是说，将未来收入流、将死财富证券化成钱等等这样的证券金融技术的发展应该是16世纪之后的事。当然，在逻辑上，这种推断难以站住脚，因为如果在16世纪之前西方还没有胜过世界的发展，为什么他们有能力从16世纪开始征服这么多其他国家呢？
我这里没有任何意图为任何国家过去对他国的侵略辩护。只是觉得在此地今天探讨长久持续发展道路之时，有必要对过去大国兴衰的起因有尽可能客观的认知。下面我们从两方面探讨本文的主题，首先看证券金融技术到16世纪末的发展状况及它们对西欧国家的影响，然后我们再谈英国跟西班牙的差别，为什么掠夺了许多金银财宝的西班牙从17世纪初之后就开始没落，而17世纪初才开始介入美洲大陆的英国却越来越强盛？
金融技术推动了西欧文艺复兴
以前我们谈到，美国有着让任何资产、任何未来收入流提前变现的证券化、资本化体系。它的这种金融与制度体系当然不是过去一、两个世纪才发明创造出来的。金融技术革命早于工业革命，但受到1780年开始的工业革命的进一步推动。将未来收入提前变现的证券化技术最早出现在1262年的威尼斯，后在西欧国家逐渐发展。
在金融品种方面，12世纪之前的西欧跟当时的中国一样，以某种有价物或收入流为抵押的私人借贷是主要的金融交易，这种债据往往没有流动性。跟中国不一样的是，从那时开始，意大利的城邦国家由于战争开支的不断上升，它们必须拿未来的政府税收做抵押向民间借债，当时的这种政府公债往往是强行分摊到个人，是他们必须购买的短期“爱国债”。这种公债的期限一般很短。
可是，到13世纪中期，威尼斯、佛罗伦萨和热那亚这三个城邦国已发行太多短期政府公债，靠简单的到期再借、一次接一次地把短期债务续接下去的做法已经难以奏效，它们必须推出长期债，把利息和本金的支付压力平摊到未来许多年，逐年支付。换言之，此时的城邦国政府必须找到把未来许多年的税收提前变现的办法，必须做长期融资。按照Geoffrey Poitras 于2000年出版的The Early History of Financial Economics:1478-1776一书的介绍，1262年，威尼斯政府是第一个把众多短期债合到一起，由一只意大利文称为“Mons”的长期债券基金持有，然后再把该基金的份额按股份证券的形式分售给投资者，这种股份的意大利文名称“Prestiti”，它可以在公众市场上随便转手交易。这算是现代资产证券化、股票市场、债券市场及公众基金的前身。当时的意大利人当然没想到这一创新的意义所在。威尼斯和佛罗伦萨发行的Prestiti从1309年至1502年的年度价格序列，是世界至今能找到的最早证券价格时间序列。
起初，威尼斯的Prestiti只有威尼斯人可以买卖。到14世纪中期，外国人也可买卖这些债权基金股份，并很快成为特别受西欧人欢迎的投资品种。
由城邦政府以未来税收做质押向大众发行公债这项证券技术，在13、14世纪从威尼斯、佛罗伦萨和热那亚往西欧其他国家传开。出于公共设施建设和战争的融资需要，法国的赛力散、荷兰的弗里敦城邦政府于13世纪末发行人寿年金债券，法国国王也偏好通过出售年金债为战争融资。到16世纪中叶，意大利、法国、荷兰、德国已发展出有相当规模的中央政府和地方政府公债市场。以法国为例，到1576年，其国债总额达1亿法郎，到1595年为3亿法郎。在当时，这种债券市场规模已是非常大。英国的公债市场起步最晚，那是1688年光荣革命之后的事。
随着债券市场在16世纪的进一步发展，期货和期权交易于1550年在比利时的安特卫普证券交易所、荷兰的阿姆斯特丹交易所出现，进一步推动证券市场在西欧发展。
因此，到16世纪末西班牙人和葡萄牙人从美洲大举运回金银的时候，意大利、法国、荷兰、德国、比利时等西方国家将未来收入、将资产证券化的能力已非常强，他们已有能力把未来的收入变成那时的钱，有很强的“生钱”的能力。按照上两次本栏的话说，他们已经比世界其他国家更有“钱”了。
公众证券市场那么早在西欧发展，而不是在中国或其他国家出现，其根本原因是当时西欧城邦国家要不断为战争融资。由于到13世纪这些城邦国家的王权已受到公民一定的约束，不能随意向老百姓加税，所以公债差不多是他们唯一可行的资金来源。相比之下，像当时中国这样的专制王朝就没有受到这种约束，也就不必采用国债融资，结果，证券市场那时就不会出现在中国。
有一种说法是，16、17世纪从美洲掠夺过来的白银给西方国家提供了大量通货，这种通货使西方的跨国贸易能更顺当地进行，我们等会再回到这个问题。但，我们首先需要看看在美洲白银到来之前西欧国家的商业信票发展情况，特别是跨国贸易是靠什么结算的，这种发展的历史意义也非常大，因为证券解决的是不同时间之间的价值交换问题，而商业信用票据解决的是不同空间地点之间的价值交换问题，是两类不同的金融技术。
随着中世纪后期西欧商业的快速发展，跨地区贸易规模上升极快。到11世纪左右，中国宋朝发明了纸币，但欧洲还没有。由于西欧城邦国家极多，金属货币繁多，如果每笔交易都用硬币支付，而且要求当面点清，这对于规模越来越大的跨地区贸易会是一个大的挑战，硬币结账不仅会太重，并且运输也太危险。从12世纪开始，西欧的城邦定期在法国里昂和香槟、意大利佛罗伦萨、瑞士日内瓦、荷兰阿姆斯特丹等商业中心举办交易会，这些交易会不仅每次交易量大，而且也进一步促进跨地区贸易的提升，这些商业发展当然推动了商业银行业务的增长。
商业银行信用票据就是在那时问世的2，也是现代银行的起源，这些金融技术归功于佛罗伦萨的意大利银行家。他们的商业汇票跟19世纪初出现的中国山西票号的作用是一样的，只不过在时间上早700年。其运作方式大致是这样，如果在里昂的张三向威尼斯的李四买进一万件衣服，而威尼斯的王五要向里昂的宋六买5000千张油画，在没有银行的情况下，这两笔交易不仅难做（到底先付钱还是先发货的问题，双方可能都难以相信对方），而且即使双方愿意做，张三要把硬币从里昂运到威尼斯，而王五又要把硬币从威尼斯运到里昂。相比之下，如果由美第奇银行（Medici Bank）为他们提供信用证或汇票，张三和王五可能谁都不用运了，并且法国和意大利各自可以有自己的货币。实际的情况可以比这复杂得多，只要美第奇银行在西欧各商业中心设有分行，这些商业交易可以是多边、多国之间的。
从13世纪到16世纪，意大利银行和犹太人钱铺基本垄断了西欧商业银行业务。其主要原因是由于整个中世纪，基督教禁止有息借贷，但这一点并没妨碍意大利人，特别是没妨碍意大利的伦巴第人（Lombard）去从事放贷和商业银行业务，以至于从那时开始欧洲人把“伦巴第人”和“商业银行”用成同义词，连英文中的“银行”Bank 一词都来自意大利文的“banco”（意思是“板凳”，因为银行业者最初是坐在板凳上提供经营钱币业务的）。当然，在犹太教中没有禁止有息放贷，所以犹太人也是欧洲中世纪主要的银行家群体。
因此，在16世纪西班牙从美洲掠夺金银之前，西欧商业银行的发达程度已非常高，也足以解决跨国贸易的货币支付问题。当然，有更多的白银能帮助他们与其他洲做贸易，但是，这些白银对西欧外贸的进一步发展不是决定性的。
一个佛罗伦萨家族的故事就能帮助我们理解西欧商业银行到16世纪的发达程度。美第奇家族从13世纪开始在罗马、佛罗伦萨办银行，当时欧洲商业是这么发达，以至于到1420年美第奇已是意大利、甚至欧洲最富的家族。这个家族的财力这么强，在14世纪之后，它的子孙不仅多次成为佛罗伦萨的首脑（gonfaliere），还出过三个罗马天主教教皇。美第奇家族对意大利文艺复兴、对欧洲走出中世纪、对现代科学有着根本性的贡献。考细摩·美第奇在15世纪投入大量财力收藏、翻译、出版被遗忘两千年的古希腊著作，建立欧洲最大的图书馆，帮助欧洲走出黑暗的中世纪。出资培养了许多大画家与雕塑家，包括米开朗基罗、弗拉·安其里柯、布鲁勒斯基、丹勒特罗、乌切罗、建筑家阿尔贝蒂等，这些大师都是文艺复兴的象征。科学史上的伽利略（1564-1642）是美第奇家族的家庭教师，在美第奇家族的资助下做出了关于地球与太阳的关系及其他天文和物理学的发现。
如果没有美洲的白银，西方国家在17世纪后会怎样？这种历史假设当然无法做。但是，如果说西方的兴起或崛起靠的是从美洲掠夺过来的白银，或者说现代金融证券技术也是发生在西方掠夺白银之后，那显然忽视了欧洲文艺复兴时期（1330—1530年）在商业、金融、文化、科技及相关制度方面的发展，也没有领会到古罗马留在西方的民主法治思想，那些发展给了西欧以超前的制度资本和实力。在几何、数学、天文、物理、希腊哲学等研究和教育方面，巴黎大学早在1200年、牛津大学在1214年、剑桥大学在1231年、皮萨大学在1338年成立，这些发展是在美洲大发现之前，但为西方后来的科技发明培养了必要的人力资本。
一个国家的货币化能力或者说“钱”的多少是其制度资本的具体表现，它的“钱”能否成为“国际货币”也决定于其制度资本。没有哪个国家天生就掌握“国际货币”的发行权，而是哪个国家有着世人公认最可靠的制度，它的“钱”就值钱。
西班牙与英国：西方国家中不同的故事
说到“西方”，我们（包括笔者）通常把意大利、法国、西班牙、英国等所有国家都包含其中，好像它们都一样且同为一体似的，所以如果是西班牙掠夺了美洲金银，那就是“所有西方国家都掠夺了金银，并且都得到同样一份好处”。这显然很荒唐。
事实上，美国和英国等西方国家并没参与掠夺中美洲的金银，主要是西班牙和葡萄牙在做。但是，西班牙和葡萄牙得到这些财富以后怎样呢？我们不妨看看。
葡萄牙的亨利王子一辈子致力于航海探险，从1418年开始每年带领船队出海。到1480年，葡萄牙已成功地与印度、中国做过数次海运贸易。为了与葡萄牙竞争，西班牙王室于1484年之后开始出资支持哥伦布从大西洋往西航行能更快到达中国的设想。当然，西班牙同意出资有一个前提：所有这些都是以王室的名义，任何利益也由王室所有。换言之，这种海洋贸易只能是“国营”。1492年8月3日，哥伦布带着三只船从西班牙由大西洋向西航行。海上颠簸两个多月后，于10月12日到达中美洲的巴哈马岛。后来人们发现哥伦布找到的不是中国，而是一个新大陆。哥伦布回到西班牙后，王室惊喜万分。这是西班牙帝国迈开的第一步，也是最关键的一步。接下来的数年里，西班牙占领了众多的中、南美洲土地，并很快从殖民地运回大量金银财宝，供王室挥霍。同时，大西洋贸易的权利由王室和权贵阶层垄断，其他社会阶层的人没有机会参与海外发财，限制了不同社会阶层间的流动性。
但，无论如何，这些金银使西班牙从16世纪中到1640年成为世界之最强，于1580年征服葡萄牙。在1640年之前，西班牙帝国的版图包含了墨西哥等中南美洲多数领地、葡萄牙、德国、荷兰、意大利南部、西西里、以及包括菲律宾在内的部分亚洲国家。但是，就像蒙古统治的元朝一样，好景不长，1640年葡萄牙首先独立，西班牙帝国开始衰败，一直到最后一个独裁者——佛朗哥将军在1975年去世之后，才结束长达三个多世纪的专制和连续不断的战争。西班牙是最后一个走出专制的西欧国家。
1215年即通过了Magna Carta的英国的经历则不同，它是由民间自发参与大西洋贸易，而不是王室出资靠“国营”。到十六世纪中叶，英国的冒险家看到葡萄牙与西班牙的海洋贸易成功，也开始蠢蠢欲动。但在当时，民间冒险碰到的第一个问题是：所需要的资本从哪里来？既然从民间融资，而每次航行又需要大量资金，那么有什么办法可吸引众多投资者参股呢？一种办法是把贸易公司的股份分细，让众多人可认购。第二个问题是：这种航海贸易的风险太大。根据当时的技术和西葡两国的经验，航行一趟中国、印度需两年以上的时间，等回到欧洲时不仅一些船只沉没，而且有时会有一半以上的船员沿途死去（因为病毒、海浪等）。那么，如果由众多个人共同参股集资，股东们的责任必须是有限的，也就是，每位股东的责任最多是损失掉所投入的股金，不承担更多的风险（亦即，即使有船员在途中死去，股东的责任也是有限的）。这种高风险海洋贸易为现代股份有限责任公司的出现创造了环境，这种融资模式是英国海洋贸易的主要企业组织形式。当时没想到，“股份有限责任公司”这一制度创新居然为随后几百年的股市发展埋下了种子。通过细化后的股份交易，不仅帮助探险创业者融到大量资本，而且以一种高效率的方式把海洋贸易风险分摊到众多投资者身上，达到“人均风险小，总体风险大”的经济效果。
第一个在英国批准的股份有限责任公司是1555年的“莫斯科公司”（The Mscovy Company），其目的是组建船队，探索从大西洋往北穿过俄罗斯、然后走向中国与印度的航线。但，到1630年莫斯科公司便消失。
1584年成立的“弗吉尼亚公司”（The Virginia Company）从七百多名股东手中融到大量资金，其招股书（可能是世界史上第一份招股书）声称，公司的目的是开发北美洲，展开横跨欧洲、亚洲、非洲与北美洲间的贸易。该公司后来确实于1607年到达今天美国的“弗吉尼亚”州，成功地占领了今天美国的弗吉尼亚州等殖民地，在美国的建设中唱主角。
其他诸如“麻省公司”（The Massachusetts Company）、“非洲公司”等也都在那个期间相应成立，虽然这些早期英国公司在商业上基本都不成功，但它们都创造后来的世界历史。这也说明，作为大西洋、印度洋贸易“学徒工”的英国在整个16世纪只是处在尝试阶段。
真正成功的是1599年成立的英国“东印度公司”（The East India Company ）。该公司的创始股东有80人，他们选举产生了15人的董事会。1601年2月，东印度公司第一次由五只船组成的贸易船队驶向印度。该公司后来成为英国跨国贸易、经济扩张的主力军，一直运营到1873年才关闭。
这种“以股份有限责任公司从民间融资，然后由民间经营外贸”的模式不仅保证商人有其独立经营海洋贸易的空间，也为英国后来的工业革命做好了公司组织形式上的准备（工业规模化创新与生产也是风险大，需要的资本也多），而且还带来了另一种意外的效果：既然大西洋贸易给这些股份公司带来利润，而这些公司的利益又由众多股东共享，于是，海洋贸易以及由此引发的相关服务与制造业务创造了一批非贵族出身的有产阶层。这些新的富有商人自然对他们靠冒险挣来的财富很看重，不希望王室通过随意征税或其他方式来剥夺、侵占他们的私有财产。
由于英国自1215年后就有了一个初步的代议政治制度架构，虽然这些新的富有商人们多数并无贵族背景，但他们可依赖代议制下的议会对国家立法与管治产生影响。新商人阶层对议会的影响逐渐转变为他们与王室间的利益和权力上的冲突。1629年，当时的查理一世国王一气之下解散议会，由他在无议会的约束下统治英国。随即，他开始大举征税，导致民间不满。他的专制好景不长，1642年发生英国大革命。接下来的国王——查理二世又开始复辟，试图恢复王室的各种专制特权，包括授予各类贸易垄断权。但他的复辟随后引发了1688年的光荣革命。革命之后又恢复议会制，并由新的议会从荷兰请来客籍国王——威廉三世（其妻为英国公主）。这实际上在英国建成了虚君共和制，限制了王权。
两次革命的结果是英国王权被大大削弱，但议会的权力大大增加，为一系列保护私有产权、保证公民平等贸易及经商机会等的立法创造了条件。两次革命之后，王室的财政与国家的财政开始分离，政党不能从事营利事业（不与民争利），人人都有权从事跨国贸易，确保致富机会人人平等。任何人都可以创业，可从海洋贸易致富，好处不被国家独享，贸易的确在很大程度上改变了英国当时的政治势力格局，新兴的富有商人成为十七世纪进一步制度变革的主力军。
国家持久繁荣靠制度，不靠掠夺
在王权受到制约的民主法治制度下，1688年后的英国债券市场、股票市场、银行业、保险业都迅速发展，使之在18世纪很快赶上并超过法国，成为世界最强的帝国。那时，英国的人口才1000万，只是当时清朝中国3亿人口的零头，但这并没阻止它主宰世界长达两个世纪。
我们看到，等英国人开始进入西欧海外扩张队伍并于1607年抵达北美时，他们能得到的是西班牙人不想要、气候相对恶劣、没有金银储藏的北美地带。他们没有像西班牙人那样掠夺美洲金银，但他们反倒持久繁荣，社会稳定。
一些同仁说，虽然是西班牙而不是英国在直接掠夺白银，但西班牙的白银最终还是流入西欧市场，有一些进入英国，那么英国也是因美洲白银起家的。——这种逻辑当然不能成立，只要英国是通过公平贸易让西班牙把白银支付过去的，那么英国还是靠国际贸易崛起的。否则，由此推下去，我们今天的崛起也是起因于西班牙从美洲掠夺来的白银了。
英国的“民营”跟西班牙的“国营”海外扩张方式所带来的结果差别还表现在其它方面。比如说，当年西班牙的殖民地国家（比如拉美和菲律宾）今天多数还贫困落后，社会到现在还不稳定，而英国过去的殖民地从美国、加拿大、澳大利亚、新西兰，到新加坡和香港，到南非，它们都在世界富国或地区之列，原来印度落后，但印度也因其制度加英语优势正在快速增长。英国和西班牙的经历差别说明了什么呢？——当初的美洲白银如果真是资本，那只能是“负资本”。
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注释：
1.参见Geoffrey Poitras，2000年，The Early History of Financial Economics: 1478-1776和Charles Kindleberger, 1993年，A Financial History of Western Europe。
本文来源于《证券市场周刊》（2006. 09. 04），题目为编者所加，原题目为“再谈西方崛起靠的不是掠夺“。
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之所以银被用作“钱”，就是因为没有发展出支持票券信用的制度。随着现代金融票券交易制度的建立，金银作为“钱”的价值越来越低。因此，一个国家有没有“钱”不取决于它有多少金银，而取决于它能不能将各种未来收入流和“死”财富作证券化、票据化。而后者又受制于制度，所以制度的优劣决定一个国家“钱”的多寡。
笔者《论资本》一文中，谈到之所以美国更有钱，“关键在于美国有着让人们能放心进行证券、票据交易的制度架构和金融中介体系。”文章刊登后有两类反应。第一，把未来的收入或财富证券化变现，无非是把未来的钱提前花，提前透支，这跟以后花有什么区别？第二，虽然在美国能把未来收入流、把“死”资产作证券化变现，但这并不能让美国“更有钱”，因为钱的供应是由中央银行固定了的，证券化的过程无非是将投资者手中已有的钱转移到证券发行方的手中，这种支付转移并没有产生新的钱。
把未来收入资本化后反过来扩大你未来的发展空间
把未来的收入今天就资本化变现，其好处在哪里呢？不久前，笔者有幸跟年轻的创业家沈南鹏谈起这个问题，一说到这里他即领悟到其意思。1999年他创办携程，2003年在纳斯达克上市使他立即成为亿万富翁。通过上市变现的是携程未来多年的部分收入，所以他的钱不同于中国传统意义上的钱。当然，有了这些通过证券化变现的“未来财富”之后，沈南鹏继而于2004年投资分众传媒、创建如家快捷连锁酒店等企业，其中，分众于2005年成功上市，如家快捷正在上市申请过程中。去年，他辞去携程的总裁和首席财务官职位，创办美国私人股权基金——红杉（Sequoia）在中国的分公司，开始更多的创投项目。换句话说，正是由于沈南鹏能够把它创办的携程的部分未来收入提前变现，让他今天的“钱”就多了亿万，他在过去几年里能通过利用这些钱做新的投资，从而创造更多的财富，也使他的发展空间进一步扩大。相反地，如果他不能将携程和其他企业的收入流权通过证券化、票据化交易变现，他的创业空间就要小得多。是否能把未来的收入流作证券票据化，对企业的意义也如此。
金融证券技术不仅对个人、对企业的意义重大，而且对国家的发展都如此。比如说，为什么在十八世纪到十九世纪的欧洲竞争中，英国最后战胜了法国、主宰世界？英国之所以在十八世纪开始远远超过法国，并最终在世纪末战胜法国，其关键之一就在于英国有更发达的金融技术让它更能将未来收入提前变现。中世纪的欧洲战争不断，慢慢地大家都要靠借国债发展军力，谁能借到更多、更便宜的钱，谁就能拥有更强的军队，特别是海军。1752年时，英国政府的公债利率大约为2.5%，而法国公债利率是5%左右。1752年到1832年期间，法国政府支付的公债利息基本是英国公债利息的两倍，这意味着什么呢？要知道18世纪中，英国每年的财政收入有一半是用来支付国债利息的，也就是说，假如那时英国的国债利息跟法国的一样高，那么要么英国必须减少借债、要么使英国每年的所有财政收入都用来支付利息，前者会使英国的军力下降，而后者会使其政府破产。两种可能的结局中，哪种都不好。但正因为英国有着比法国远为发达的证券市场，使英国不仅能以未来收入为基础融到更多国债资金发展国力，而且需要支付的融资成本也比法国低一半。更强的证券化能力使英国可以筹到更多的钱用于发展国家实力，使英国从18世纪到20世纪初都一直拥有世界最强大的海军，让不到两千万人口的英国主宰世界两个世纪。
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